2020年的下半程，“房住不炒”的基調和“融資新規”的緊箍，讓資本屬性極強的地產行業迎來了持續而強烈的變革。應勢而謀，“中國房地產金融CFO50論壇”（后簡稱“CFO50論壇”）于9月16日在滬隆重舉辦。
本屆CFO50論壇邀請到中國房地產行業百強企業的近30多位CFO，以及眾多行業主管領導、排名前100全球智庫商學院教授、行業資深學者與中國房地產金融上下游領軍企業代表等超重量級嘉賓。他們共同出席了這場集前沿、變革、實戰與學術于一體的深度專業類研討會議。CFO50論壇由安永華明會計師事務所（特殊普通合伙）與上海交通大學上海高級金融學院聯合主辦，上海瑞威資產管理股份有限公司協辦。
本次論壇嘉賓深度探討了兩大議題：1.“三道紅線”壓力下的上市房地產企業財務指標解讀；2.房地產融資面面觀。與會嘉賓經過整整一天的探討、溝通、交流、碰撞，逐步形成了共識，即本次論壇的主題思想：擁抱監管，順應大勢，知變圖新，繼往開來!同時，站在CFO 的專業角度，嘉賓們也對當前政策的出發點、操作性、科學性等方面進行了溝通探討，最終從專業和實操角度提出了一些意見和建議，代表了地產界CFO的心聲。
以下，我們會圍繞著本次論壇的主題以及論壇最終形成的意見和建議，分五期和大家分享本次論壇的精彩內容。 
第一期： “三道紅線”下的行業基調 —— 擁抱監管
近期，住建部與央行召開重點房企座談會，形成了重點房企資金監控和融資管理規則：房企剔除預收款后的資產負債率不得大于70%；房企的凈負債率不得大于100%；房企的“現金短債比”小于1，即業界所稱的“三道紅線”。在微觀上，它將對部分企業造成一定程度的影響和困難；在宏觀上，它則有利于房地產行業長遠健康穩定的發展。
“三道紅線”對百強房企有什么影響？百強房企梯隊會怎么變化？之前的房企往往通過高負債和加杠桿實現彎道超車，目前可能再難以這種模式實現超車?，F階段，百強房企梯隊相對固化，排名靠后的房企再往前沖，面臨了重重障礙。在新監管政策下，房企應該主動擁抱監管法規。每項房地產行業監管法規剛頒布的時候，業界都可能會很恐慌，房地產行業老板們比職業經理人更加恐慌。一般會有一個慢慢的消化期，然后再平淡下來。這個政策肯定是不可逆的。
房地產行業對“三道紅線”持積極的態度，因為它跟房地產三穩（穩房價、穩地價、穩預期）的行業政策是契合的。房地產推行“三道紅線”新政的實際目的是希望整個行業越走越健康。3線4檔政策和以前實施的一城一策實際上是相呼應的。一城一策是在城市層面的差異化的房地產行業政策，3線4檔政策是針對開發商即企業端的房地產行業政策，可以稱為“一企一策”。政府推行“三道紅線”是維持行業整體的安全性，從一城一策到一企一策要求房企實現更加精準的管理。
“三道紅線”的出發點是為了房地產行業長期穩定的發展，協助實現房企降負債，有利于房企的長期發展。監管機構看到部分房企在融資和負債方面的行為過于激進，這些行為對房地產行業是有損害的。“三道紅線”不是一個洪水猛獸。就算踩了“三道紅線”，不代表房企就不能發展。
“三道紅線”首要目的是為了房地產行業健康和長期的發展。房企根據該準則去除無效的土儲、降低負債等，在“房住不炒”的前提下穩健地發展。當然短期來講，負債率高企的房企去杠桿化可能有一些陣痛。房企需要以正確的態度去深刻面對和擁抱這種變化，積極地改進經營管理，從而降低融資杠桿。
房地產行業新時代已經到來。“三道紅線”從融資、杠桿角度提出了明確的標準，新規觸發對整個行業的重新思考。從業務模式到融資模式，再到未來的新業務增長點的挖掘，比如物業、商業、產業等的聯動，需要面對新的監管環境結合企業自身的發展戰略進行思考和調整。管控的目的是促進行業健康有序的發展，抑制無序、過高風險和杠桿的項目投入，行業基本面仍舊是在發展的：提升居住品質、服務質量以回報社會。優質的企業錨定發展目標，短期內會有一個調整過程。
“三道紅線”最直接影響房地產行業，但也影響著產業鏈條里各個相關的利益方。房地產行業應該慢慢地回歸到一個類制造業范疇。不要去談偏金融或偏資本型，房企應該踏踏實實地回歸到制造業本質，把產品做好，把客戶服務好，然后獲取有一個合理的收益水平,回到一個比較穩健環境中，就是踏踏實實把行業屬性做好。國家最希望看到房企成為國家的一個穩定基礎的大行業。
從本次論壇的討論中，大多數的房企已經充分理解政策的背景和監管意圖，并表示出“擁抱監管”的積極態度。房地產行業已經做好充分準備，迎接一個新的時代。 
第二期：“三道紅線”的行業應對：順應大勢
“三道紅線”劍指房企的負債率等核心指標，相比較供給側或者需求端的調控政策，給房地產企業帶來更加直接的影響。在充分理解政策意圖和擁抱監管政策的前提下，房企又是如何切實的去應對監管政策導致的行業生態環境變化呢？ 
“三道紅線”的目的是要三穩、去杠桿、降負債。如果房企仍堅持高杠桿高負債的經營模式，就與國家政策完全背道而馳。政策的出臺肯定有重點，監管力度其實跟隨行業大勢，順應大勢而擁抱監管法規，房企才能跟隨政策跟著大勢一起發展。順應大勢是關鍵所在。
“三道紅線”對房企有著巨大的直接影響和間接影響。直接影響是融資策略和拿地策略。間接影響如營銷策略，部分紅線房企可能有打價格戰的計劃。自政策發布后兩、三周，參與拍地的房企減少，使得部分城市土地溢價降低，從而房企測算利潤率提升了很多。因此，這些影響是非常深遠的，包括房企一系列的投資策略。
“三道紅線”不是僅現在才開始討論的。上市房企所在的資本市場，很多評級機構就一直參考這些指標，甚至遠超三個指標。財務指標是動態的，房企不要被某一時點靜態的指標束縛了發展的節奏。房企的經營是靈活的，融資節奏是靈活的，房企要主動去適應監管的變化。房企嘗試更多的創新，使經營做得更好，做得更穩健，這才是政府所期望的。
監管層出臺本次監管政策跟以往是不太一樣的。監管層以往在需求端和供給端設下限制，比如限購限貸或者限售等，但這次直接針對房企的杠桿指標進行指導和管控。本次調控除“三道紅線”外，還有兩個跟蹤指標，一是持續經營現金流，二是拿地跟權益銷售額。監管層在房企的投資端以及杠桿使用上直接給予指導。踩了“三道紅線”的房企會非常謹慎，會竭盡全力地把紅線變成三條綠線。兩個跟蹤指標也都符合的房企相對會比較自由。因此在新常態下，房企應該順應監管的規定降低財務杠桿。
房企都在談規模、利潤和杠桿。監管政策幾乎都是跟杠桿有關，這已經開始影響到房企的經營判斷。很多房企決策層包括老板對杠桿和經營管理都更加重視。房企的重心應該拉回到產品服務上。產品服務才是房企的核心競爭力。把產品和服務做好，向資本市場交好一張成績單，同時符合“三道紅線”要求，然后去公開市場融資募資，采取這樣行動的房企將會越來越多。未來，把產品品質做好以及滿足監管要求的房企或許能得到更多的金融資源分配。
房企是做一張符合綠線規范的報表，還是靠“三道紅線”驅動成為一家更好的企業？對CFO們來講，“三道紅線”其實對CFO們既是機遇又是挑戰。首先，房企未來肯定要做到符合監管要求的財務報表，這是一個中長期的財務規劃；同時，房企確保這張成績單交出去的時候，受到投資人的認可，受到監管機構的認同。
房地產早已遠離暴利時代。房企在拿地市場已經拼得頭破血流，賺的都是辛苦錢。房企其實在給金融機構打工。房企既要生存下去，還要發展，又要跟隨國家的要求。國家也意識到房地產企業可能帶來金融方面的一些風險，所以調控政策一步一步地出來。房企內功要練好，順應時代，順勢而為。
順應大勢，意味著我們的房地產企業在新的政策下，在不斷變化的宏觀形勢下，要及時準確的做出應對，要由表及里深化企業自身的改革?？梢哉f，當前應對之策的及時與否、優良與否，決定著企業長期是否能夠行穩致遠。 
第三期： “三道紅線”下的行業轉承：知變圖新
房地產行業深知“三道紅線”的挑戰和機遇。房地產行業考慮通過勤練內功以提升經營管理效率，通過做好產品品質和深度挖掘服務場景以在服務中創造價值。三道紅線”要求房地產行業對股權融資和債權融資進行深度思考，創新融資方式和融資規模。企業間項目合作開發加速，真正的地產私募股權基金迎來歷史性機遇與挑戰。房地產企業擁抱科技、利用地產、金融與區塊鏈的結合，知變圖新，再創輝煌。
在未來10-20年，一線城市可能進入到后城市化階段；很多二線、三線城市的城市化進度和發達國家相比其實還有很大的提升空間，尤其體現在改善型住房的需求。無論疫情觸發，還是國家鼓勵二胎政策，均帶來了改善型住房的需求。這種需要是非常強勁的。房地產行業作為我國國民經濟的重要支柱之一，一定能夠對中國經濟V字形的反轉，以及經濟內外雙循環貢獻應有的力量。
“三道紅線”對房企的融資模式將帶來深遠的影響，股權類融資會抬頭，債權類融資可能會換一種新模式。房企需分析融資的風險、回購義務、固定收益以及經營風險等。房企可能會加大一些非有息負債類的融資，例如股權類的地產基金、供應鏈的融資等。
地產基金管理人早已意識到要做股權投資。地產投資人觀念偏向于有擔保有抵押的債權性投資。真正股權端的投資者還需要有一個思維轉化的過程。“三道紅線”推一推，有助于真正的股權投資的落地。供需雙方都有動力和需求促進股權產品的實施。地產基金是一個重要橋梁，這是一個挑戰，也是一個機遇。
“三道紅線”既管融資，又管投資，覆蓋十分廣闊。“三道紅線”跟經營十分相關。房企更需要從經營端去驅動房企的發展。報表規劃端是驅動經營的前置條件。“三道紅線”是監管層首次對房企融資端直接的監管，如前所述，之前政策僅在供需兩端和土地端。對于房企，這是一個引導，對金融機構也有一定的約束力。金融機構的債權資金可能向股權轉變，短期債務向長期債務轉變。中國房地產經濟規模已經達到了16萬億人民幣，通過監管的推動和指標的管控，房企更愿意接受股權性資金。
“三道紅線”更多促使房企依靠實際經營手段，如經營管理、市場、投資等方面從根本上去改善企業的經營狀況，而不是依賴負債。大家談到債權融資往股權融資方向發展，其實開發商端的接受度不是很高，因為當拿了到一塊好地，就不太愿意出讓股權了。從投資人端，他們對共擔風險的意識是很低的。他們拿著一個很高的固定回報，不愿意去承擔一些風險。股權投資可能還是需要一個很漫長的道路。提升企業的品牌認知，提升市場的接受度、加強精準的投資能力、提升運營效率是靠譜的經營手段。 
監管層通過“三道紅線”限定房企，期望房企修煉內功。政策并不意味著“不好”的房企可能破產，“好”的房企可繼續發展，關鍵是修煉內功。房企降融降貸，加強服務屬性，才是正確的發展方向。加強服務屬性，越早動手越好，越有內功越好，增強自己的特殊屬性，品牌認知越強，越能在這場改革中站住腳。在這場改革中，加強內功的修煉是一個不可避免的大趨勢。
房企很重要的是擁有地產產品。地產產品能夠挖掘的地方很多。個人層面的互聯造就了互聯網公司。從未來看，未來的整個科技的方向一定是以家庭為單位。以家庭為單位，不是科技公司能夠觸及的一個點，只有開發商能做到。造房子的人、運營物業運營社區的人才可以觸及。房企可以通過自身所屬地位加強區塊鏈技術孵化更多高價值產業，釋放負債風險。
房企對供應鏈上游的依賴是非常高的。任何的風吹草動，對上游經濟和金融機構都將產生重大的影響。關于供應鏈金融，房企可以從科技的角度解決這個問題。房企構建了供應鏈的數據平臺。房企所有供應商的交易，包括全部貨流、票據流等數據均在數據平臺。區塊鏈平臺可以保障交易的真實性，這降低了金融機構的風險，也降低了運營成本。房地產有非常好的供應鏈數據平臺，這已經和互聯網密不可分。地產公司、金融與高科技公司的合作創新有非常大的空間。
此次變革在于運營實質的轉型：服務于人的需求、盯住產品，做好產品，包括：住宅、商業、物業服務及職能，優化產品“生產”周期，自然會適應監管的需求。落實到地產開發，拿地契合當地市場的錨定需求人員、平衡開發資金需求、加快業績實現和資金回籠，將在變革中擁有發展的立足支點。
當監管政策倒逼企業拋棄通過高杠桿高負債模式沖規模的發展路徑之后，企業回歸經營本質，通過優化產品、提升服務、深挖場景、擁抱科技等方式，從根本上解決發展問題，提供發展動力。相信在人才薈萃的房地產行業，通過不斷的創新、打磨、勵精圖治，房地產行業必將迎來一個更加健康和生機蓬勃的未來。 
第四期： “三道紅線”的展望：繼往開來
房地產行業將走向一個新的時代，房地產行業和其上下游企業都面臨著產品轉型、管理轉型、知識轉型的大變革。監管趨嚴和賽道變窄的情況考驗著微觀房企真正的價值創造能力。未來要做些什么？要解決什么樣的問題？
“三道紅線”對房企的經營模式產生改變性影響。經營模式改變將體現在投資節奏、快周轉是否持續下去等。 “三道紅線”的影響一方面體現在權益，另一方面體現在現金。借款多了將觸發融資規模的限制，可能導致拿地或投資測算模型的改變。房企需要充分思考房地產融資、投資等經營決策的平衡。
監管層未來可能會穿透看房企，就跟很多評級機構一樣，穿透房企的表外負債，穿透房企的對外擔保，然后來看房企重點財務指標。一旦穿透分析的話，對房企CFO、房企的負債管控又是一個新的考驗和更高的要求。我們要主動作為，做好日常經營和財務指標管控。
“三道紅線”可能是地產財務的新時代，因為財務技術性得到了監管機構的加持。以前有一個說法叫做“財務要配合業務，但不能束縛業務”?，F在業務和財務結合得更緊密。原來是財務配合運營，現在是財務引領運營。監管機構是給了財務人員撐腰和加持。
房企已意識到財務越來越有用，財務人員在房企扮演的角色越來越重要。房企財務在當前形勢下發揮著巨大的作用，甚至影響房企的后續發展。在項目層面實現股權開放，債權加持股權、協同增發配股的影響以及項目層面的股權合作，將是大勢所趨。
地產基金管理人深入地理解房地產升級轉型，做好地產上下游行業之間關系的平衡，最終的目的是推動整個房地產行業的發展，也從中得到各自的利益，這是一個融資的大趨勢。權益性融資能夠助力房地產行業長期穩健的發展。
房企融資的發展是很快的，包括三類：第一類是基于項目端的傳統融資，項目開發貸等結構化的產品；第二類是基于業務端，供應鏈金融等新的品種；第三類基于資本市場端的，有公司債、美元債、資產證券化、私募股權等。房企在不同的階段采用不同的融資模式，只有找到適合自己的融資模式，才是最關鍵的。實現從規模增長到利潤杠桿均衡的企業，更容易得到資本市場的認可。
房企想掙更多，但是給投資者的都是差的項目?，F在投資人既要股的收益又要債的風險。房企應將股權跟債權合理平衡好，房企CFO一定要記住，監管機關已展開大數據管理。因此，企業還是要走正道，大家還是把自己的經營做好，經營模式做好，整個內功做好，慢慢地投資人自然會來。
時代的浪潮把高級財務人員推到了風口浪尖。我們的CFO們財技加身卻不炫技，反而看向企業發展的核心，以深度的專業視角，洞悉問題的本質，本著嚴謹誠信的職業態度，為房地產企業穩健的發展保駕護航。
房地產行業下半場，人才濟濟，繼往開來！ 
第五期： “三道紅線”的聲音：立足科學，嚴謹踐行
本次論壇討論當天，眾多資深房地產財務專業人士濟濟一堂，自然免不了在技術和實操層面對當前政策中具體的指標和會計認定做了一番探討。探討過程中，與會嘉賓們基于使政策更好服務監管意圖并且更好的落地執行的初衷，提出了若干意見或者建議，這亦是本次論壇寶貴的財富。若上述意見或者建議能被監管層進一步聽取、溝通或者采納， 那將成為本論壇點睛之筆。
在“三道紅線”中的剔除預收款的資產負債率，從公式計算角度出發，分子把預收款扣掉是合理的；但是分母把預收款從總資產全部扣掉是欠妥的。僅預收賬款剔除可能不科學，因為預收賬款涵蓋著很多未結轉的利潤。是否應該把潛在利潤權益放回凈資產再進行資產負債率的計算？
“三道紅線”中的現金短債比分子是扣掉受限制的貨幣資金，分母是短期有息負債。分子的計算是存在爭議的，因為受限制資金在國內年報跟香港年報的披露方式不一樣。國內基本沒有披露受限資金，而香港年報將銷售監管資金列入受限資金，銷售監管資金是用于支付工程款的。從純計算上，依據國內年報計算的現金短債比占優。
房地產企業特有的不同融資模式，對于股和債的認定標準是什么？
一項金融工具被認定為債還是股，不取決于其名稱，而需要依照該工具所具體約定的交易各方權利義務來確定。因此，永續債、優先股、可續期債券、簡記債券等即可能是債，也可能是股，或可能是一個同時擁有債和股性質的組合金融工具。公司發售的永續債、優先股等金融產品所具體約定的交易各方權利義務可能不同,因此不能簡單籠統的依照名稱直接比較。“是否能無條件地避免交付現金或其他金融資產的合同義務”是判斷金融工具是股還是債的關鍵。
以永續債為例，由于滿足一定條件后可以將永續債分類為資產負債表中的權益項，因此近些年來多家房企通過發行永續債，以達到降低資產負債率的目的。那么在判斷永續債是否符合權益定義時通常會考慮那些因素呢？比如：（1）有沒有債權人回售條款；（2）有沒有擔保條款，如果該工具要求企業在潛在不利條件下通過交換金融資產或金融負債結算（例如，因被擔保方違約而造成的支付義務），該工具就導致企業承擔了合同義務。在這種情況下，發行方對于發行的金融工具應當歸類為金融負債；（3）清償順序是否后于發行方發行的普通債券和其他債務；（4）當贖回日不是發行方清算日且發行方能自主決定是否贖回永續債時，發行方應當謹慎分析自身是否能無條件地自主決定不行使贖回權。常見贖回激勵機制是利率跳升機制，例如在上個付息期末的利率基礎上調升300基點。市場上大部分普通永續債均是此類，但與以往不同的是這種情況下并非一概計入權益工具，而是謹慎判斷，政策的天平開始有所傾斜。如果要將永續債計入權益，那么對于跳升利率有一定要求，即利率跳升次數有限、有最高票息限制（即“封頂”）且封頂利率未超過同期同行業同類型工具平均的利率水平，或者跳升總幅度較小且封頂利率未超過同期同行業同類型工具平均的利率水平。（5）有沒有交叉違約條款。在降杠桿的需求下，許多金融機構也在研發一些新的或者定制化的金融產品，具體條款紛繁復雜。
發行人判斷會計上是股還是債，應該根據回購義務、擔保條款、清償順序、利率跳升機制、交叉違約條款等綜合因素來判斷。如有任何一項導致發行人無法避免交付現金或其他金融資產的合同義務，就會落入債務的范疇。
在財務指標口徑上，很多人經常問是全口徑指標還是權益指標？并表指標還是非并表口徑？或者操盤指標或者是非操盤指標？如果不說明清楚，數字是很容易亂的。
“三道紅線”是否是評價房企經營好壞的試金石？例如同樣凈負債率水平的房企有些可能是存在風險的但有些卻未必。監管指標是某個時點的靜態指標，實際上房企的發展是動態的。
這些具體、專業而又對指標結果影響重大的參數或者性質認定，將會對政策最終如何實施以及實施的效果帶來重大影響。目前”三道紅線”的計算方式是否還會有所調整？是股是債的認定在會計界、金融界和監管層面能否形成統一的標準？我們將記住這些問題，不斷跟進行業的發展和政策的變化，凡此種種，都將成為后續CFO論壇的一個又一個議題。
讓我們拭目以待！